开源证券赵伟:美元看空“陷阱”

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开源证券赵伟:美元看空“陷阱”

原标题:赵伟:美元看空“陷阱”(开源证券)

摘要

【开源证券赵伟:美元看空“陷阱”】近期,“美联储大放水必将导致美元趋势走弱”、“美元已进入8~10年下行周期”等论调频现。我们从3个视角全面论证、提示看空美元的逻辑“陷阱”,供市场参考。

  、莫德纳等产商的疫苗先后入市。美国预定的疫苗最多,且获得辉瑞、莫德纳等优先供应承诺;欧洲虽然也预定了较多疫苗,但订单多分布研发进度相对落后的厂商。伴随疫苗供应充足及率先开启疫苗接种,美国控制住疫情的时间有望早于欧洲,支撑经济预期更快修复。

  从美国经济及政策的演绎路径视角来看,也不支持美元指数持续大幅走弱。一方面,美国库存周期已经重启,经济修复开始加快;刷新历史记录的财政刺激力度,也显著缓解了私人部门资产负债表遭受的冲击,使经济具备更大复苏弹性。另一方面,伴随经济复苏加快,美国刺激政策可能更快退出;由于还有大量的财政刺激资金未使用,政策退出对美国经济影响十分有限。最新数据来看,9月以来,美欧经济领先指标之差已止跌反弹,10Y美债与德债收益率之差开始加速走扩。

  风险提示:疫苗效果不及预期。

  报告正文

  周度专题:美元看空“陷阱”

  事件:12月17日,美元指数跌破90。

  一问:美联储“大放水”,必将导致美元趋势走弱?

  美联储“大放水”与美元指数走弱之间,从历史经验来看,并没有明显相关关系。美元指数自5月下旬起由高位回落,12月17日进一步跌破90、刷新2018年4月以来新低。美元指数的持续下跌,引发市场广泛讨论。部分市场观点提出,“美元指数走弱主因美联储‘大放水’”。但从历史经验来看,这一逻辑并不成立。以2008年至2014年为例,美联储先后实施了3轮QE、1轮OT,资产规模扩张了4倍(由9000多亿美元大幅扩张至4.5万亿美元),远超其他主流央行;同期,美元指数由77左右上行至86,涨幅高达11.7%。

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  3月至今,美元指数的走势,与美联储的“放水”节奏也无明显关系。3月至5月,美联储为托底经济、维稳市场,向市场快速注入了3万多亿美元的流动性,但同时美元指数由97升至100以上。6月以来,美联储扩表节奏显著放缓,资产规模维持在7.2万亿美元左右;欧、日央行扩表开始加速,资产规模分别由6、5.9万亿美元扩张至8.1、6.7万亿美元。结果来看,美元指数自高位回落,而欧元兑美元汇率由1.14大幅升值10%至1.225,美元兑日元汇率由107.65持续下挫3.7%至103.65。

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  二问:美元指数已进入8~10年的下行周期?

  短周期来看,美欧经济偏离程度对美元指数走势影响最大;美元指数5月以来的走弱,与美国疫情总体控制差于欧洲等、持续拖累经济预期有关。5月下旬以来,美元走弱、欧元走强背后,与美欧疫情的演绎路径不同有关。由于疫情防控较差,美国先后在6月至7月以及9月至今,出现2轮疫情大反弹。而欧洲仅在9月后出现疫情二次爆发,且疫情严峻程度弱于美国。较差的疫情防控,使市场对美国经济的修复预期持续弱于欧洲。数据显示,6月以来,美元指数与美德新增死亡病例之差的走势基本完全相反。

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  ①德国经济在欧元区经济中占比最大,最具有代表性;同时,德国疫情与欧元区疫情变化方向基本一致。

  长周期来看,美元指数周期轮回背后,与全球产业变局紧密相关。大历史观来看,美元指数反映的是美国与非美经济表现的相对强弱程度。1970年至今,美元指数先后经历了3轮大周期。大历史观来看,美元指数周期轮回背后,与全球的产业变局紧密相关。其中,美元指数3轮大周期中的走弱阶段,分别对应制造业从美国向日欧、日欧向亚洲“四小龙”、以及亚洲“四小龙”向中国加速转移。相反,美元指数3轮大周期中的走强阶段,均对应制造业转移陷入瓶颈②。



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